- 第5節(jié) 自己是投資最大的敵人
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由于投資者是有限理性的，在其投資決策過程中常常會受到各種心理因素的影響，導(dǎo)致出現(xiàn)大量認知和行為偏差。通俗地講就是智力正常、教育良好的聰明人卻經(jīng)常做傻事。
——沃倫•巴菲特
巴菲特對投資者的非理性有著深刻的認識：“股市只是一個可以觀察是否有人出錢去做某件蠢事的參照。當(dāng)我們投資股票時，我們同時也投資于商業(yè)�！卑头铺卦诓讼柟�1998年9月16日的股東特別會議上說：“我們希望股票市場上傻子越多越好�！�
行為金融學(xué)的研究成果最終也表明了巴菲特是正確的，投資者在投資中經(jīng)常會犯下非理性的愚蠢錯誤。行為金融理論研究表明，虧損的投資者往往是那些容易受到市場波動影響、經(jīng)常出現(xiàn)行為認知偏差的人�，F(xiàn)實中的投資者并非像有效市場理論中假設(shè)的那樣是完全理性的，而是“有限理性”投資者。由于投資者是有限理性的，在其投資決策過程中常常會受到各種心理因素的影響，導(dǎo)致出現(xiàn)大量認知和行為偏差。通俗地講就是智力正常、教育良好的聰明人卻經(jīng)常做傻事。
行為金融學(xué)研究發(fā)現(xiàn)證券市場投資者中的常見愚蠢錯誤有以下幾種。
1過度自信
心理學(xué)研究表明，人們總是對自己的知識和能力過度自信，過度自信幾乎是人類最根深蒂固的心理特征之一。在投資行為中，投資者往往過于相信自己的判斷能力，高估自己成功的機會，認為自己能夠“把握”市場，把成功歸功于自己的能力，而低估運氣和外部環(huán)境在其中的作用。研究還表明，各領(lǐng)域內(nèi)的專家往往比普通人更趨向于過度自信，金融專業(yè)人士(證券分析師、機構(gòu)投資者)也是如此。過度自信的產(chǎn)生有其深刻的心理學(xué)基礎(chǔ)，證券市場的巨大不確定性使投資者無法做出適當(dāng)?shù)臋?quán)衡，非常容易出現(xiàn)行為認知偏差。過度自信是行為金融學(xué)中研究最多的認知偏差，市場上的很多非理性行為都是由投資者過度自信造成的，最典型的投資者行為是過度交易，推高成交量，導(dǎo)致高昂的交易成本，從而對投資者的財富造成損失。
2自歸因
自歸因(Self-Contribution)指的是人們總是將過去的成果歸功于自己，而將失敗歸因于外部因素的心理特性。投資者將投資成功歸功于自己的能力，而投資失敗則歸咎于外部因素的不利。這樣，投資者的自信心將隨著公開信息與自有信息的一致而不斷加強；但一旦公開信息與自有信息相反時，其自信心并不等量地削弱。
3從眾行為
從眾行為指與大多數(shù)人一樣思考、感覺、行動，與大多數(shù)人在一起，與大多數(shù)人保持一致。這個概念被金融學(xué)家借用來描述金融市場中的一種非理性行為，指投資者趨向于忽略自己有價值的私有信息，而跟從市場中大多數(shù)人的決策方式。從眾行為表現(xiàn)為在某個時期，大量投資者采取相同的投資策略或者對于特定的資產(chǎn)產(chǎn)生相同的偏好。
4過度反應(yīng)和反應(yīng)不足
過度反應(yīng)是指投資者對最近的公司信息賦予過多的權(quán)重，導(dǎo)致對近期趨勢的推斷過度偏離長期平均值。投資者過于重視新出現(xiàn)的信息，而忽略長期的歷史信息，而后者更具有長期趨勢的代表意義。因此，投資者經(jīng)常在壞消息下過度悲觀而導(dǎo)致證券價格下跌過度，在好消息下經(jīng)常過度樂觀而導(dǎo)致證券價格上升過度。
根據(jù)過度反應(yīng)的內(nèi)涵，不難看出，在過度反應(yīng)現(xiàn)象下，市場上會出現(xiàn)以下兩種等價現(xiàn)象：
①股票價格的異常波動將會伴隨隨后的價格反方向運動，即超漲的股票在修正中補跌，而同時超跌的股票則會補漲；
②股票價格的異常波動幅度越大，在以后的反向修正中其調(diào)整幅度也越大。
這兩點已被許多實證結(jié)果所發(fā)現(xiàn)，同時也是驗證過度反應(yīng)是否存在的依據(jù)。
反應(yīng)不足則是指投資者對新的信息不足，尤其是證券分析師等專業(yè)投資者，他們往往對曾經(jīng)處于困境的公司抱有成見，不能根據(jù)公司最近出現(xiàn)的增長而對原來的盈利預(yù)期進行足夠的修正，導(dǎo)致低估其價值，而錯過大好投資機會。
這兩種現(xiàn)象的存在對市場有效性理論提出了挑戰(zhàn)，因為這意味著在不同的市場中專業(yè)的投資者可以利用這些現(xiàn)象獲取超額利潤，卻并不承擔(dān)額外風(fēng)險。
5損失厭惡
損失厭惡是指面對同樣數(shù)量的盈利和損失時，損失卻比盈利會給投資者帶來更大的情緒影響。研究發(fā)現(xiàn)同等數(shù)量的損失帶來的負效用為同等數(shù)量的盈利的正效用的25倍。
損失厭惡導(dǎo)致投資者放棄一項資產(chǎn)的厭惡程度大于得到一項資產(chǎn)的喜悅程度，使決策者更愿意維持現(xiàn)狀而不愿意放棄現(xiàn)狀下的資產(chǎn)，在投資中表現(xiàn)為買價與賣價的不合理價差。損失厭惡還會導(dǎo)致投資者過于強調(diào)短期的投資虧損，而不愿長期持有股票，更愿意投向穩(wěn)定的債券，使其錯失長期的巨大盈利機會。
6選擇性偏差
選擇性偏差是指這樣一種認知傾向：人們喜歡把事物分為典型的幾個類別，然后，在對事件進行概率估計時，過分強調(diào)這種典型類別的重要性，而不顧有關(guān)其他潛在可能性的證據(jù)。選擇性偏差的后果勢必使人們傾向于在實際上是隨機的數(shù)據(jù)序列中“洞察到”某種模式，從而造成系統(tǒng)性的預(yù)測偏差。大多數(shù)投資人堅信“好公司”就是“好股票”，這就是一種選擇性偏差。這種認知偏差的產(chǎn)生是由于投資者誤把“好公司”的股票混同于“好股票”。其實好公司的股票價格過高時就成了“壞股票”，壞公司的股票價格過低也就成了“好股票”。
當(dāng)然，在資本市場上，這些現(xiàn)象很少單獨出現(xiàn)，而是緊密的聯(lián)系交織在一起。認知偏差出現(xiàn)的原因，在于人腦的本質(zhì)功能是處理人與人之間的關(guān)系，而不是進行統(tǒng)計計算，大腦處理視覺形象遠勝于處理數(shù)字邏輯。在許多情況下，認知偏差是我們用以簡化日常生活的必要方法，因此，可以說，認知偏差是我們?nèi)粘Ｉ钪姓J識過程的一部分，也是證券投資中決策過程的一部分。
如果投資者要想戰(zhàn)勝市場，首先要認識到自己可能經(jīng)常會犯的愚蠢錯誤，并盡可能保持理性，避免出現(xiàn)這些錯誤，盡可能減少行為認知偏差導(dǎo)致的愚蠢投資決策，才能戰(zhàn)勝市場。
格雷厄姆認為，對待價格波動的正確精神是所有成功的股票投資的試金石。實際上“與市場博弈”就等于與自己博弈，因為每個交易者與其他交易者共同形成了市場。無論是在理論上還是在實踐中，一個獨立的參與市場投機的一般或典型的投資者都不可能比公眾更加成功。
格雷厄姆認為，成功的投資者往往是那些個性穩(wěn)定的人，投資者最大的敵人不是股票市場，而是他自己。即使投資者具有數(shù)學(xué)、財務(wù)、會計方面的高超能力，如果不能掌握自己的情緒，仍難以從投資行動中獲益。巴菲特將格雷厄姆的精華總結(jié)為：“合適的性格與合適的才智相結(jié)合，才會產(chǎn)生理性的投資行為�！�
巴菲特指出：“一個投資者必須既具備良好的公司分析能力，同時又必須具備把自己的思想和行為同在市場中肆虐的極易傳染的情緒隔絕開來的能力，才有可能取得成功。在我與市場情緒保持隔絕的努力中，我發(fā)現(xiàn)將格雷厄姆的市場先生的故事牢記在心非常有用。”
巴菲特在格雷厄姆《聰明的投資人》第四版的前言中寫道：“如果你遵從格雷厄姆所倡導(dǎo)的行為與商業(yè)原則，你的投資將不會出現(xiàn)拙劣的結(jié)果(這是一項遠超過你想象范圍的成就)，你的杰出績效將取決于運用在投資的努力與智力，以及在你的投資生涯中股票市場所展現(xiàn)的愚蠢程度。市場的表現(xiàn)越是愚蠢，善于捕捉機會的投資者勝率就越大。如果遵循格雷厄姆的話去做，你就能夠從別人的愚蠢行為中獲益，否則你自己也會干出蠢事�！�
由此巴菲特給出了自己有關(guān)成功投資者的定義：“成功的投資者往往是那些個性穩(wěn)定的人，投資者最大的敵人不是股票市場，而是他自己。即使投資者具有數(shù)學(xué)、財務(wù)、會計方面的高超能力，如果不能掌握自己的情緒，仍難以從投資行動中獲益�！�
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